“經過幾年痛苦的堅守，并購重組今年已經進入市場爆發初期。”9月底的一個早晨，西南證券(600369)并購融資總部總經理李陽如是判斷。

　　李陽的理由有二：IPO暫停帶來倒逼機制，客戶需要找出路，行業需要整合；從國外成熟投行經驗看，并購市場份額更大。“由于需要一些特殊的專業能力，外界對并購的看法有偏差。投行的并購周期操作比IPO要快，從談判到項目出來也就一年時間，很多投行近期都加緊申報國慶后實行的重組分道審核。”

　　據了解，李陽領銜的西南證券并購團隊，與劉曉丹領銜的華泰聯合團隊，在近三年所承做的并購重組家數最多，傲視業界。

　　沒有金剛鉆，不攬瓷器活。一般券商投行，“不敢”或者不愿意深度經營復雜的重組。截至9月22日，有多達103家上市公司公布更新重組狀態，其中更新重大資產重組進展的23家，交易金額約524億元。越來越多的上市公司采用“定增+配套融資”這種重組形式，由此衍生出借殼、吸收合并、資產置換、現金支付、資產出售等多種組合方式。

　　資本市場核心是資產定價，重組概莫能外。重組標的資產質地如何？資產的歷史盈利與盈利持續性怎么樣，是投行接手重組時的首要考慮。一名保代回憶，國內一家涉礦公司，由于有海外資產收購，投行盡調難度很大，最終主動放棄。

　　資產質量怎么判斷？重組投行需要找相關有資質的中介進行評估，尤為關注的是評估方式、內外邏輯的合理性。重組報告書涉及很多方面。一般投資者關注資產評估額、發行對象、認購方式、募資用途、業績承諾（補償）等。注入資產質量和盈利前景到底怎么樣？這里面有盲人摸象的意味。比如最近瘋狂的手游資產并購，手游周期性強、更新換代快，不排除一些上市公司利用重組利好配合滿足私利。

　　據本報重組數據庫，有87家公司重組公告了財務顧問，涉及29家券商。西南證券、海通證券(600837)（各8家），中信證券(600030)（6家），華泰聯合（5家），中信建投、國泰君安（各4家）等，項目數量排名前列。

　　再看增發。截至9月25日，53家投行（目前有保薦承銷資格的券商79家，意味著3成券商無增發）完成156家增發，一家投行平均約3家。投行承銷分配并不平均，承銷3家以上的僅21家，相當于一半券商完成了7成數量的增發。

　　從增發募資金額看，中信、中信建投、國泰君安位列三甲，募集均超過100億元大關，分別達到193億元、151億元、138億元。

　　今年異軍突起的增發投行有廣州證券、長城證券等。去年全年，它們分別僅完成1家、2家增發，但今年前三季度已各自完成3家、4家。廣州證券完成的增發包括寶石50億元、韶能股份(000601)5.66億元、光正鋼構3.6億元募集。

　　也有數據指，今年以來完成定增的公司有183家，與歷史最高年度的187家僅一步之遙。

　　在披露定增預案的234家公司中，因重組而進行的配套融資公司至少78家，占比1/3。由重組配套融資而來的定增，催熱了并購、再融資兩個市場。當然，也更多考驗投行的定價、發行等綜合能力。

　　并購“最好的時代”：每天4家公司要重組標的資產平均6.9億，盈利與市值匹配關鍵

　　真正的產業并購，是出于商業發展考量、以產業壯大為目的。“現在市場大部分并購，都是為了操縱市值管理。”

　　這是一個資產并購重組井噴的時代。

　　據理財周報統計，2012年7月1日至2013年9月20日，A股正在進行、已經完成、失敗的資產重組事件共計1183項，涉及863家上市公司，超過1/3的公司有資產重組動作，涉及資產金額8162.49億，相當于再造半個創業板。

　　有人開始疾呼，大并購時代即將來臨。但1183項資產并購，孕育著更多可能性，也正在催生一個畸形市場。一些公司的并購，開始脫離商業并購本質，淪為大股東操縱市值的工具。

　　并購兇猛：8162億資產1183項重組

　　這項1183項重組，涉及863家上市公司，涉及資產金額8162.49億，平均每單重組資產標的6.9億

　　資產重組的博弈殘酷而激烈。

　　這一年多來，1183項資產重組，377項新資產已進入上市公司體內，正在發酵。742項新資產準備被注入上市公司。64項資產暫時與資本市場無緣，但公司并不甘心，仍在醞釀下一次計劃。

　　這項1183項重組，涉及863家上市公司，涉及資產金額8162.49億，平均每單重組資產標的6.9億，平均每個交易日至少4家公司公告資產重組事項。

　　其中，重組最頻繁的公司非沃森生物莫屬，近一年多來，共發出8項重組公告，以平均一個半月一項的極速收購資產。1183項資產重組，資產金額大小差異很大。資產標的5000萬以上的重組有434項，占比不到4成。

　　資產并購重組包括借殼上市、整體上市、產業并購三大類型。借殼上市由借殼方主導，以取得上市公司殼資源為目的，涉及到控制權變更和主營業務調整。整體上市，涉及將集團其他資產證券化，注入上市公司。而產業并購則是上市公司出于經營戰略需要，對外收購資產。

　　“今年最火的是產業并購，我們也做得最大，也是未來的大方向。現在60%左右的并購重組都是產業并購。雖然現在借殼挺熱，但我認為，借殼和整體上市都是對原有發行制度的修正，并不是市場主流。”華泰聯合并購私募融資總部執行董事勞志明說。[Page]

　　并購火爆深層次原因值得探究。

　　從外因看，投行們和PE們開始不斷游說公司，說服他們并購或者被并購。IPO停滯，很多PE基金即將到期，倒逼公司被并購退出。今年，投行生存壓力比較大，很多券商都把并購業務列為重點業務大力推動，也開始推波助瀾。

　　從內因看，中小公司存在產業整合的需求。“以前經濟處于上行階段，公司都比較有信心自己做，但這幾年國際國內經濟都不夠景氣，公司經營壓力大，加上融資渠道單一資金壓力大。各種壓力下，越來越多創始人萌生了賣公司的想法。”國信證券投行并購部總經理李波總結。

　　越來越多人嗅到了并購大時代來臨前的商機。

　　“一個成熟的市場應該要有很火爆的并購，而不是動不動就IPO自立門戶，動不動就圈投資者的錢。大魚吃小魚、強強聯合，才能把公司做大。”深圳一名資深投行人士不斷告訴他的客戶，“賣公司并不羞恥。這是產業發展正常的生態。”

　　最近，他不斷地為客戶物色合適的買方和賣方。他幾乎動用了所有的資源，包括產業基金、投資機構，券商營業部，合作銀行，還頻頻參加各種校友會活動，十八般武藝幾乎都用上了。

　　一些規模大的上市公司開始設置專門的并購智囊團隊。這些智囊團隊會先進行行業分析，然后列出一堆名單交給投行，“我們有興趣和這些公司接觸，你們幫忙去聯系”。有些公司則直接把并購的要求比如資產規模、盈利能力等告訴投行，讓投行去物色標的。

　　爭議并購：為炒股價做市值

　　一名投行并購高管毫不諱言，現在市場大部分并購，都是為了操縱市值管理。

　　然而，產業大并購時代真的來臨了嗎？

　　真正的產業并購，是出于商業發展考量、以產業壯大為目的。在全球，通過不斷并購而成的巨頭比比皆是。著名思科公司是世界上公認的最擅長并購的公司，通過并購近百家公司成為了信息技術巨頭公司。

　　而每個行業本質不一樣，存在兩種不同路徑依賴。一種通過靠內生增長壯大，另一種靠跑馬圈地并購發展。發展到一定規模后，并購成為很多中小公司做大做強的必然路徑。

　　目前，國內公司并購標的主要集中于上下游、同行，部分為跨行業和海外并購。不同于真正意義上的并購，國內魚龍混雜的并購，除了出于快速擴張、產業整合的目的以外，還夾雜著大股東市值財富操縱的私欲，成為IPO停滯后公司走向資本市場兌現利益的手段。

　　那么，并購火爆是否為IPO停滯期的虛假繁榮？清科研究中心分析師朱毅捷指出，IPO的重啟必然會在短期內對資金面有一定的沖擊，這肯定是會對并購行為產生影響，然而長期來看它并不影響并購活動的增長之勢。

　　“IPO重啟后，短期內大家覺得有希望了，并購可能會慢下來。但IPO重啟后發行價格是否和原來一樣高還是問題。大家觀望一陣后會發覺，其實并不一定都需要IPO”，招商證券投行總經理謝繼軍認為，“將來并購和IPO應該是雙輪驅動，兩邊都比較活躍。”

　　“唯有并購生生不息。資本退出的渠道除了IPO以外，還得靠并購退出，這是趨勢。”上海海華永泰律師事務所合伙人張洪波說。

　　事實上，A股并購如此火爆，背后有一個公司和投行們都不愿意承認的利益驅動。今年已到前一輪IPO重啟的第4個年頭，很多公司實際控制人已經過了禁售期，有減持套現、股權質押融資的沖動。而產業并購往往成為大股東們市值管理的重要手段。

　　一名投行并購高管毫不諱言，現在市場大部分并購，都是為了操縱市值管理。“最典型的是華誼兄弟，做一次重組，馬云就套現了。又做一次重組，王中軍就減持幾個億給兒子用了。最近一次重組，買張國立的公司變相套現，爭議也很大。”

　　而據理財周報統計，近一年多來，最火的并購行業依次是礦產、電子設備元件、生物醫藥、文化傳媒TMT、金融行業。

　　國內并購的盲目性，很大程度緣于其不考慮產業整合需要，而服務于二級市場和短期利益。市場什么最火，老板買什么。之前，礦火過一段，公司收購礦收購蜂擁直上。今年，手游極火，各種并購也接踵而來。

　　云峰基金一名投資經理也指出，A股上市公司并購，老板主要還是出于市值管理的需要。“手游并購就是很明顯的市值操縱，一些出版傳媒公司和手游沒沾多大邊，只是市值管理，老板花一個億去收購一個公司，市值漲十億，可以賺10倍的錢。很多公司怕證監會查，還不敢明目張膽套現，但股權質押貸款之類總少不了。”

　　對這樣的質疑，一家傳媒公司高管反問：“你覺得不并購，不進入新領域，還有什么更好的方法來應對傳統傳媒出版業的衰退？”

　　而勞志明則認為，要客觀看待并購和市值的關系。“股價既是產業并購驅動因素，也是產業并購的結果。股價高，更有助于高溢價收購，讓并購更容易達成，買賣雙方皆大歡喜，更容易共贏。最好的并購是，并購資產盈利能很好支撐股價。形成并購資產越優質、市值越大，市值越大、并購越便利的良性循環。”

　　注：本文為節選。