日前，9月CPl數據和信貸數據先后公布。數據顯示，9月CPI同比漲幅比8月回落0.4個百分點，創下56個月來的新低。市場認為，未來貨幣政策將繼續放松，不排除央行有降準甚至降息的可能。

  翹尾因素回落拉低CPI增速

  根據國家統計局發布的數據，9月份，CPI同比上漲1.6%，比8月下降0.4個百分點，其中食品價格上漲2.3%，非食品價格上漲1.3%；9月CPI環比上漲0.5%，比8月回升0.3個百分點。

  9月CPI同比增速跌回2%以下，創2010年2月以來新低。交通銀行(601328,股吧)金融研究中心認為，翹尾因素大幅回落是主因。去年9月CPI同比上漲3.05%，較高的對比基數使今年9月的翹尾因素僅有0.3%，比8月回落0.8個百分點，這是9月CPI同比跌至1.6%的主因。

  “非食品價格下降，特別是交通和通訊價格走弱，是CPI同比回落的重要因素。”交通銀行金融研究中心研究員劉學智認為，9月非食品價格同比上漲1.3%，為近4年新低，是CPI同比回落的重要原因。其中交通和通訊價格同比和環比均為－0.3%，受汽車反壟斷調查及零配件行業整頓影響，車用燃料及配件同比降幅達到－4%，環比－2.5%。

  國家統計局城市司高級統計師余秋梅指出，由于去年9月環比上漲較多，抬高了今年的對比基數，致使今年9月的翹尾因素比8月減少0.7個百分點。也就是說，如果9月翹尾因素和8月持平，9月CPI同比漲幅應該是2.3%，因此如果剔除翹尾因素影響，9月CPI同比漲幅實際上高于8月的2%。從這個意義上說，我國物價總水平依然處在平穩上漲的合理區間，既遠離通貨膨脹的威脅，也遠未到通貨緊縮的地步。

  新漲價因素反映的是當期物價的實際變化情況，9月新漲價因素為1.3個百分點，高于8月的1.0個百分點，也表明我國物價繼續保持溫和上漲水平。“從環比來看，受中秋及國慶假期臨近影響，9月CPI環比上漲0.5%，增幅擴大0.3個百分點，豬肉、鮮菜、雞蛋價格環比上升2.3%、3.9%、1.9%。但雞蛋、鮮菜、鮮果等主要食品價格環比漲幅顯著低于去年同期，新漲價因素較弱。”劉學智說。

  貨幣環境呈現寬松狀態

  9月份，新增人民幣貸款上升至8572億元，略高于市場預期。這一數據也高于8月的7025億元以及2013年9月的7870億元。新增社會融資規模1.05萬億元，M2同比增速12.9%，皆略超市場預期，貨幣環境呈現明顯的環比寬松狀態。

  “新增貸款恢復到正常水平，反映出央行定向寬松的政策開始收效。”澳新銀行大中華區首席經濟師劉利剛和中國經濟師周浩說，但社會融資總額數據仍保持疲弱，9月為1.05萬億元，低于8月的1.4萬億元，這意味著影子銀行系統的去杠桿化持續。今年前三個季度，表外融資在社會融資總額中的比重也下降至18%，這是2012年以來的最低水平。

  9月份，社會融資規模為1.08萬億元，環比多增1268億元，同比少增3278億元，余額同比增速約14.5%。

  交行首席經濟學家連平表示，增速貢獻主要來源于委托貸款和債券融資，“9月銀行人民幣信貸投放8542億元，同比多增672億元，好于市場預期，但同比增速13.2%，仍較8月末略降0.1個百分點。除了存款增長放慢、資產質量壓力等因素制約外，社會信貸融資有效需求疲弱是重要原因。債券和股市當月新增融資規模分別為1866億元和611億元，同比分別多增423億元和498億元，支持實體經濟融資需求的力度加大。”

  9月人民幣存款環比明顯回升，當月新增9168億元，環比多增8088億元，但同比少增7132億元，余額增速9.3%，較8月末進一步下滑0.8個百分點。連平表示，“季節性因素是形成存款當月絕對值回升的主要原因，但經濟基本面因素及存款偏離度考核制度的出臺，共同催生了時點存款以及貨幣增速進一步放緩的局面。”

  連平認為，年內貨幣政策穩健基調不會改變，存貸款基準利率和存款準備金率將保持基本穩定，預計央行將繼續采取定向操作，加大結構性支持力度，多措并舉引導市場利率下行。

  為什么一直不降息

  劉利剛和周浩認為，整體而言，中國9月份的貨幣供應數據顯示，隨著房地產市場持續疲軟，影子銀行的活動持續減少，而真實的信貸需求也持續疲弱，“因此，我們認為，未來人民幣將繼續放松貨幣政策，我們也不排除未來央行可能降低存款準備金率50個基點甚至降息的可能。”

  利得中國財富管理研究院認為，縱觀我國歷史上CPI和利率走勢圖，不難發現二者存在正向相關性，且利率滯后于CPI一段時間，可以解釋為央行一般都是在CPI上升和下降趨勢明確后，才做出加息和減息的動作。因此按照歷史常情，當前情況，央行該采取降息措施了，這也是最直接降低企業融資成本的途徑。但今年的降息遲遲未來，替代的是正回購利率的下調和SLF投放等定向發力式的“小招”。這或許就是配套新經濟時代改革背景下，貨幣市場上的謹慎行動特色。

  正回購利率的下調和SLF投放等定向發力，這種途徑是否能有效引導投資成本的下降，抑或央行轉而繼續選擇全面降準降息？利得中國財富管理研究院認為，目前看來繼續選擇前者的可能性更高。首先，通過全面降準降息來引導融資成本降低的效果不會特別大，在新經濟模式下，還未開先例，畢竟一頭銀行流動性寬松，另一頭市場需求萎縮導致的企業投融資需求不足仍是當前的一個現狀；其次，政府確實從過去大規模刺激帶來的后遺癥中吸取了教訓，目前還在消化2009年4萬億元投資帶來的負面影響；此外，盡管當前經濟數據不好，但就業情況非常好，這為政府保持定力微刺激提供了良好前提。

  申銀萬國證券研究所首席宏觀分析師李慧勇表示，從歷史經驗看，數量寬松只是提供資金可得性；在投資收益率跟隨經濟增長率下行的周期中，數量寬松必須伴隨價格寬松才能有效引發融資需求。因此，政策依然有必要啟動降息。在三次下調正回購利率之后，降息的概率進一步提升，“實際上，無論是下調回購利率，還是放松按揭利率條件，都已經屬于定向降息的范疇。我們預計基準利率可能會擇時下調25個BP，以更直接更有效地降低社會融資成本。”

  復旦大學證券研究所副所長王堯基在接受記者采訪時指出，9月出現CPI創近4年新低、PPI連續31個月負增長、人民幣貸款余額同比增速降低等情況，表明消費者的有效需求明顯不足、企業不看好盈利預期，國內有出現通貨緊縮的跡象。王堯基認為，在目前調整經濟結構任務仍很艱巨的情況下，不可能再像前幾年那樣采取大規模的刺激措施來穩增長，故除了正在實施的一些微調穩增長措施外，政府部門關鍵要通過加快稅費改革和利率市場化改革等舉措，切實減輕消費者和生產者的負擔，從而有力推動市場有效需求的增加。