國泰君安：山水水泥全國擴張開始 上調目標價
山水銷售量增長快速，并開始進入全國擴張。山水10年上半年銷售水泥1,540萬噸，同比上升21.2%，熟料560萬噸，同比上升46.3%。山水水泥在遼寧的擴張成功，銷售金額達到7.31億，同比上升51.3%。山水已經進入山西省，2條5,000 T/D的熟料生產線正在建設，在2011年將新建另外三條。同時，山水水泥在新疆喀什的2條5,000 T/D的熟料生產線于8月29日開工。根據公司管理層指引，山水水泥的水泥產能將在2010 年底達到6,500萬噸，熟料產能達到3,500萬噸。
山水水泥10年上半年實現銷售額人民幣47.24 億，同比上升22.1%，實現凈利潤4.04 億，同比上升30.2%，每股收益0.140 元，同比上升27.3%。毛利率達到20.5%，同比下降1 個百分點。但是隨著山水逐漸深入遼寧、山西、天津、內蒙和新疆等水泥毛利率較高的區域，以及山東水泥提價的預期顯現，我們認為公司的毛利率在1H10和2011年逐步改善。
我們認為山水水泥的全國擴張開始，逐步深入入遼寧、山西、內蒙、天津和新疆等水泥需求增長較快毛利率較高的區域，將進一步提高山水未來噸水泥的估值。我們上調山水水泥的10年至12年的每股盈利11%、6%和2%至人民幣0.354元、人民幣0.454元和人民幣0.524元，上調目標價至6.0港元，相當于11.6倍的2011 年預測市盈率和2.1倍的預測市凈率。維持“收集”的投資評級。
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