祁連山:量的增長是主要驅動力
公司公布2010 年業績，實現歸屬母公司凈利潤4.91 億元，同比增長20.42%，實現每股收益1.03 元，基本符合預期。增長主要來自于量，短期內甘青區域的產能壓力將逐步釋放，長期來說龍頭企業仍有大發展空間。我們在一月份報告中提示提前布局，目前進入目標估值區間，財富贏家維持“強烈推薦-B”的投資評級。
2010 年歸屬上市公司凈利潤同比增長20.42%，基本符合預期。2010 年銷售水泥（含外銷熟料）835.06 萬噸，同比增長28.57%，）；產銷商品混凝土38.22萬方，同比增長41.19%。實現營業收入29.87 億元，同比增長21.52%；則價格出現一定下滑。分地區看，平慶地區收入下滑17%，來自海螺競爭壓力越發明顯。毛利率為35.4%，同比下滑，有價格下滑因素和大修費用的處理原因。凈利率為16.5%，基本持平，說明內部經營還是在持續改善的。
2011 年后公司進入有效產能的大幅釋放期。在西部區域大發展的背景下，祁連山抓住機遇強勢擴張，新建與并購并舉，我們判斷不日公司就能成為該區域的絕對龍頭地位。2010 年上半年公司投產甘谷、成縣、年底永登三線共420 萬噸，2011 年即將投產漳縣、青海二線共320 萬噸，預計增量還有宏達建材100 萬噸（占60%）、張掖巨龍（占26%）、文縣（占比60%，80-100萬噸）等。預計量的增長有50%左右。后續開工的項目包括宏達建材二期、張掖巨龍二期、古浪、玉門等，還有一些新線在申請中。我們認為未來新線的建設將越來越集中于祁連山的手中，有利于提升公司的控制能力。
全年看區域內有一定的產能壓力，但價格下降幅度應該可控。公司、京蘭、三易、賽馬、金圓等陸續有新線投產，新增產能在1000 萬噸左右，產能同比增長在30%左右?；谛枨蟮脑鲩L情況，明年大量基建項目如成都至蘭州鐵路、寶蘭鐵路等、營盤水至古浪雙塔段高速公路等大量開工。財富贏家判斷明年甘青地區固定資產投資能保持30%以上增長的話整體價格下滑幅度可控。
維持“強烈推薦-B”的投資評級。基于價格適度下調假設下，預測2011-2013年EPS 為1.45、1.95、2.87 元。目前價位對應2011 年估值15 倍左右，已進入我們目標區間[23,26]，基于區域的長期發展前景，財富贏家維持“強烈推薦-B”投資評級。
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