山推股份:出口正逐漸向好 建議“增持”
推土機出口逐漸復蘇自8月份達到年內低點55臺以來，出口形勢逐漸好轉，月度出口數量明顯回升。去年最后三個月分別出口推土機95、100和129臺，環比持續增長，復蘇態勢明顯。我們預計，今年一季度出口形勢繼續好轉，1月份出口形勢繼續好于12月份，2月份由于短月份和春節因素、出口量有所下降，3月份相對較高，月度出口分別為150、120和190臺。預計全年出口在2000臺左右，比2009年增長84%.
出口恢復不僅帶來銷量的回升，更主要是結構優化過去幾年銷量的較快增長主要是由于出口快速增長的緣故。2009年由于4萬億投資的刺激和拉動，內銷快速增長，總量約3800臺，同比增長約55%.我們預計內需高增長難以持續，今年內銷4000臺，增長5.2%;總銷量在6000臺左右，增長22.4%,銷量增長主要還是來自出口恢復。同時，出口回升帶來銷量結構的優化。由于出口下降，公司前三季度銷量中220以上馬力推土機占比27%,下降20.5個百分點。出口回升有望提高毛利率水平。
配件業務將伴隨主機穩定較快增長隨著公司增資山東瑞馳至51.02%和收購歐亞坨21%股權，公司配件業務逐漸加強。2009年上半年，公司配件業務收入12.03億元，占比36.33%,已經超過推土機的33.23%.公司配件主要還是給公司本部推土機和小松山推的挖掘機配套，其中結構件已經進入小松的全球采購體系；關聯外銷售主要是履帶（三一、山河等）和液力變矩器（柳工、廈工等）。預計公司配件業務隨推土機、挖掘機銷量穩定較快增長。
小松山推貢獻的投資收益仍是公司利潤重要來源2009年，預計小松山推挖掘機銷量在8450臺左右，同比略有增長。由于銷售公司體制變化、高價庫存等原因，公司2009年上半年凈利潤下降44%左右；但三季度開始盈利能力有所回升，預計全年下降20%左右、占公司凈利潤比重約30%.我們預計，2010年銷售公司等不利原因將不存在，小松山推將伴隨挖掘機行業實現穩定增長，預計增速在15%左右。
其他產品短期難以成為有效貢獻力量2009年壓路機銷量1241臺，同比增長97.3%;預計2010年還有10%以上的增長。除了壓路機外，其它新產品難以有效貢獻業績。
第一臺旋挖鉆機已經交付用戶，預計難以上量和帶來收益；楚天混凝土機械主要以攪拌車、拖泵為主，全年收入在5500萬元。
盈利預測與估值我們預計2009~2011年公司分別實現每股收益0.5、0.81和0.99元，2010、2011年比以前都提高0.12元；按照2010年22倍、2011年18倍PE 估值，目標價18元，維持“增持”投資評級。
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